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为什么学习价值投资必读《证券分析》?

2020-07-25 17:39:33 来源:原创    浏览量:

巴菲特:这本永不过时的“投资圣经”,改变了我一生命运 | 《巴伦》书摘

原创: 刘建位 巴伦 今天

为什么学习价值投资必读《证券分析》?


文 | 刘建位

编辑 | 彭韧

摘要:对于价值投资思想来说,这本书的地位就相当于提出进化论的《物种起源》。

编者按:如果做投资只看一本书的话,那么这本《证券分析》可能会是很多人的首选。2019年,历久弥新的《证券分析》又推出了新的中文版本,这就是由中国银行业协会首席经济学家巴曙松领衔翻译的《证券分析:原书第6版(经典畅销版)》。在这版中,除了更加充实的数据和图表,你还能看到包括沃伦.巴菲特、赛斯.卡拉曼、霍华德.马克斯和张磊、邱国鹭等在内的中外价值投资者所做的导读和点评。本文选自汇添富基金管理公司首席投资理财师、价值投资理念研究者和传播者刘建位为本书所撰写的《证券分析:原书第 6 版(经典畅销版) 领读指南》,他通过十问十答来告诉我们,为什么在80年之后,我们还要读这本投资经典,以及该怎么读这本书。

为什么学习价值投资必读《证券分析》?


如果价值投资这个投资流派要认祖归宗的话,就不得不提格雷厄姆在1934 年出版的这本《证券分析》。

200多年前,1792年5月17日,24个纽约证券经纪人聚集在一棵梧桐树下, 订立《梧桐树协议》,美国股市从此诞生,美国投资人开始在股票投资的世界 里摸索。技术分析逐渐流行,投资人通过股价走势图表和指标来推断未来趋势,但股市走势却并不规律,投资人如同在迷宫中摸索穿行,始终不得路径。

1929年,美国股市先后经历了黑色星期一、经济大萧条、股市大崩盘,到了1932年,股市最大跌幅高达89%,一块钱跌到1毛1分钱,无数人亏得倾家荡产。华尔街著名证券分析师本杰明·格雷厄姆的投资公司三年累计亏损70%, 他个人的投资也几乎亏光了。这个打击,对于格雷厄姆个人财富来说,是大坏事,但对其投资思想的淬炼和升华来说,却是大好事。

1927年,格雷厄姆开始在哥伦比亚大学讲《证券分析》课程,他想通过 讲课,逐步整理自己的投资思想,写出一本证券分析教科书。当时市面上的 证券分析教材都已经陈旧过时,不能反映第一次世界大战之后股市的快速发展变化。而当时的大学里却没有一个在华尔街工作多年的资深投资专业人士主讲类似投资分析课程,所以格雷厄姆的课程一开,报名人数超过150人,教室爆满。格雷厄姆当时在股市牛市里赚的钱特别多,在大学里讲课来听课的人数也特别多,非常风光,自己也非常自得。本来以为自己很快就能根据《证券分析》教科书写出来,结果遇到股市大崩盘和经济大萧条,巨亏70%,原来住的豪宅、开的豪车,一下子都没了,写书的热情也没了。

1932年,股市见底反弹,格雷厄姆反思自己过去的错误,不断改进完善投资策略,也逐步挽回损失,后来赚到的钱比以前更多。因为暴跌之后,股票便 宜到底,机会随处都是,他的证券分析方法和价值投资策略,大有用武之地。 业绩转好了,盈利增加了,日子好过了,心情也转好了。格雷厄姆开始着手写这本5年之前就想写的教科书。

格雷厄姆邀请他的助教多德合作写书,以格雷厄姆为主来写,多德负责核对事实和参考资料,制作书中表格,提出建议和评论。1932年年底签订出版合同,一年半之后,1934年年中,《证券分析》出版问世。

此书一出,投资世界,从此改变。很多人知道,三个犹太人的著作改变了世界:爱因斯坦的《相对论》改变了物理世界;弗洛伊德的《梦的解析》改变了心理世界;马克思的《资本论》改变了人类世界。但很多人并不知道,还有一个犹太人格雷厄姆的著作《证券分析》改变了投资世界。

我们今天大家都非常熟悉的价值投资,其基本思想就起源于这本书,格雷厄姆开天辟地,提出价值投资理念和方法,引导巴菲特等众多追随者走上价值投资之路,逐步形成价值投资流派,引导现代投资世界。很多人推崇此书为投资圣经,不过投资有很多流派,并不是每个流派都认可此书,但是价值投资流派绝对推崇此书为价值投资圣经,这一点绝对毫无争议,对于价值投资思想来说,这本书的地位就相当于提出进化论的《物种起源》。

这本书也开创了投资界一个新的行业:证券分析。这本书提出的证券分析 体系,成为投资管理之根本,数十万接受证券分析专业教育和培训之后,逐步 成长为专业的证券分析师。格雷厄姆后来还推动成立了 CFA,就是注册特许 金融分析师协会,其实就是像NBA一样的职业证券分析师协会,负责证券分析 师的培训、考试和认证。现在美国有十多万证券分析师,中国注册的证券分 析师超过30万人,证券分析师成为金融投资行业队伍的核心。

证券分析师行业能有今天的繁荣发展,一切都起源于格雷厄姆这本《证券分析》。 格雷厄姆被金融投资行业公认为证券分析之父,纽约证券分析师协会强调,格雷厄姆对于投资学的意义,如同欧几里得对于几何学和达尔文对于生物 进化论一样重要。正是格雷厄姆这本《证券分析》,为股票市场这座令人惊叹 而为之却步的巨大城市,绘制了第一张值得信赖可以引路的地图,为价值投资奠定了方法论的基础,而在此之前,股票投资与赌博几乎毫无区别。没有格雷厄姆提出的基本原则,就没有价值投资,就如同没有马克思提出的基本原则就没有共产主义一样。

《证券分析》原本就是格雷厄姆的投资课讲义,他的助教戴维·多德一边听课一边记录整理,格雷厄姆在此基础上精心修订,融入一生经历股市崩溃打 击磨难才逐步淬炼出来的投资智慧,最后形成一本投资专业教科书。这也是 当年最流行的证券分析专业书籍。巴菲特1951年上课时用的就是《证券分析》 1940年第2版。

可以这么说:当年学证券分析,必读格雷厄姆《证券分析》。如今学价值投资,必读格雷厄姆《证券分析》。

现在读《证券分析》还没过时吗?

很多投资人一看到《证券分析》这本书都产生疑问:1934年出版,1940年第2版,到现 在都86岁了,比我爷爷奶奶的年纪都要大。我一想,这样的怀疑也有道理,相 当于是在问,民国时期出版的投资教科书,现在还有必要读吗?投资世界发展 变化这么大 ,早就过时了吧?

对这个问题,巴菲特的回答是 :“永不过时。”在 1984 年,《证券分析》出 版 50 周年的时候,哥伦比亚大学专门召开了一场纪念会。巴菲特在会上发表了演讲,公开回应了这个质疑。巴菲特说,价值投资思想一点儿都没有过时, 这是因为人性是永恒的,人是情绪性的,导致市场价格经常不是理性的。

“我确信股票市场中存在着许多无效的现象。这些追随格雷厄姆与多德投资思想的投资人,之所以能长期投资成功,就在于他们利用市场无效性所产生的价格与价值之间的差异。证券市场上的股价,会受到羊群效应的巨大影响,当最情绪化、最贪婪的或最沮丧的人决定股价的高低时,所谓市场价格是理性的这种说法,很难令人信服。事实上,市场价格经常是荒谬愚蠢的。”

有效市场理论说,市场是有效的,所以承担高风险才有高收益。而巴菲特说: 在价值投资中却恰恰相反。如果你以6毛钱买进价值一块钱的纸 币,其风险大于以4毛钱买进价值一块钱的纸币,可是后者的预期收益 却更高。基于价值构建的投资组合,风险更小,预期收益率却会更高。

你们当中那些商业头脑比较发达的人,也许会怀疑,我这样卖力传播价值投资的思想,动机究竟何在?让更多的人转向价值投资,必然只会进一步缩小价格与价值的差距,这反而会减少我自己的投资获利机会。

我只能告诉你,早在50年前格雷厄姆与多德写出《证券分析》一书时,价值投资策略就公之于众了,但我实践价值投资长达35 年之久了,却从没有发现市场上有任何投资大众普遍转向价值投资的 趋势。这也许是因为,人类有某种顽固的本性,就是喜欢把本来简单 的事情变得更加复杂。船舶将永远环绕地球航行,但相信地球是平的 人仍然数量众多,并没有因为地球是球体的科学理论普及而消失。在 股票市场中,价格与价值之间仍将会继续保持很大的差距,那些信奉格雷厄姆与多德价值投资策略的投资人,仍然会继续取得巨大的成功。

巴菲特1969年解散合伙公司之后,控股伯克希尔公司,继续坚持运用格雷厄姆的价值投资思想,但是在投资操作方式上与时俱进,重点投资一流业务、 一流管理、价格合理的超级明星企业,至今53年累计业绩超过1万倍,股价累计涨幅超过2万倍。巴菲特把自己的成功归功于格雷厄姆在《证券分析》这本 书中提出的价值投资思想:“在伯克希尔公司的投资中,我和芒格一直运用的 是格雷厄姆和多德所传授的基本原则。我们的成功,正是他们的智慧之树结出 的果实。”

我想,格雷厄姆如果能够看到最近40多年价值投资的发展,看到他们在此 书中提出的价值投资思想仍然有效,会非常高兴自己实现了在本书序言中亲手 写下的目标:本书面对的最主要的问题是,综合当前的经验和更为久远的历史 经验,形成一种投资观,在不可预知的未来,也能长期经得起考验。”

格雷厄姆和多德写这本书的时候是在1932年,正值大萧条最惨烈的时候,道琼斯指数3年最大跌幅接近90%。投资人普遍都相信,整个金融投资世界已 经大崩溃,并且会一直崩溃。格雷厄姆不得不和这种过度悲观的看法做斗争, 他又写文章,又写书,告诉投资人,很多上市公司的股价实在是太过于低估 了,就是把这些上市公司彻底停业,清算拍卖其资产,固定资产价值为零,只 是拍卖流动资产,清偿所有负债后的剩余价值,也还高出公司股票总市值。

等到1934年《证券分析》这本书出版的时候,市场开始大幅反弹,那些投资人的老毛病又开始犯了,又想追涨抢反弹了。但是正是那些稳健保守的投资 人,最需要持续不断地提醒,1931年到1933年股市大崩盘,以及此前股市多次大崩盘,教训多么惨痛。前事不忘,后事之师。可是市场行情一旦恢复上涨, 那些前面在股市大崩盘中亏损惨重的投资人,马上好了伤疤忘了痛。格雷厄姆写这本书就是为了告诉投资人要吸取惨重教训,不然很容易重蹈覆辙,他在80 多年前的忠告,今天听起来那么铿锵有力:

对于那些我们应该称为“固定收益投资”的证券来说,要想做出明智合理的选择,只有“从发生大灾难的角度”来分析才行,这是我 们借用斯宾诺莎学派的说法,君子不立于危墙之下。对于股票等其他 非固定收益投资的证券,我们一直努力指导学生不要过于看重表面的 东西和一时的表现。我在证券市场摸爬滚打20多年了,经历的事情多 了,经验教训也多了,这样过度强调表面的东西和一时的表现,很快 就会成为过眼云烟,很快就会遭到报应,金融投资世界,跟我们人世 间的道理一样,不是不报,时候不到。

这本书真正强调的不是容易过时的知识,而是久经考验长期有效的常识,这些常识就是我们现在经常说的基本原则和基本原理。这本书讲的价值投资,符合我们人类千年购物的常识,符合我们人类千年经商的原则,符合我们人类发展的基本原理。

很多人一再敦促巴菲特写一本投资书,解释说明他的投资成功之道,巴菲特坚决不写,他说:“我想写的东西,我的导师格雷厄姆早就写过了,而且写得比我好的多。”所以巴菲特自己坚决不写书,而是一再推荐投资人阅读格雷厄姆的著作,学习格雷厄姆阐述的那些经得起历史长期考验的投资思想和常识。

过去85年,巴菲特等许多著名投资人,追随格雷厄姆和多德在这本书中提出的价值投资之道,长期持续战胜市场,表明价值投资思想持续长期有效,也表明未来还会长期持续有效。我们根本不需要再寻找价值投资之外的第二条投资道路,那有点像我们河南老家的烩面,我们不需要再寻找第二种河南烩面,只需要好好继承和发展就行了。

读《证券分析》学价值投资,过去很有用,现在很有用,将来还会很有用。

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